改性材料平台化金发科技享迎

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《改性塑料龙头金发科技》

今天我们一起梳理一下金发科技，主营业务为化工新材料的研发、生产和销售，主要产品包括改性塑料、完全生物降解塑料、特种工程塑料、碳纤维及复合材料、轻烃及氢能源和医疗健康高分子材料产品等6大类，广泛应用于汽车、家用电器、电子电气、通讯电子、新基建、新能源、现代农业、现代物流、轨道交通、航空航天、高端装备、医疗健康等行业，并与众多国内外知名企业建立了战略合作伙伴关系。

目前，公司是全球化工新材料行业产品种类最为齐全的企业之一，同时是亚太地区规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。在完全生物降解塑料、特种工程塑料和碳纤维及复合材料领域，公司的产品技术及产品质量已达到国际先进水平。年，受疫情影响，公司向医疗健康产品业务延伸，产品质量满足我国及欧美各国的高标准要求。公司围绕高分子材料，逐步实现从单一改性塑料到多品种化工新材料的升级，产品结构不断向产业高端和高附加值的方向延伸。

在“以塑代钢”和“以塑代木”的发展趋势下，我国塑料行业高歌猛进，塑料制品产量从年的万吨，上升至年的万吨，复合增速达8.7%。在这一趋势下，公司抓住了塑料行业的发展进程，实现了更快的增长，金发的改性塑料销量从年的18万吨，经过15年的开拓，快速达到年的万吨的水平，复合增速达到14.2%。年公司改性塑料产量达到万吨，市场占有率为7.4%，属于国内改性材料产销规模最大的单位之一。年之后，我国汽车产销量28年来首次年度下滑，汽车是塑料下游的主要应用领域，因此我国塑料制品产量出现较大幅度的回落，而公司在关键时候也谋求转型、战略改变，总结而言，从过去的追求销量，转为结构调整、质量优先。年之后，公司改性塑料产品应用从家电和汽车行业两大市场，逐步向电子电器、通讯器材、健康卫生用品等领域不断开拓，随着市场需求不断提升，应用比例不断提高，公司迎合新行业的趋势，布局了现代农业、低速出行、光伏产业和医疗健康等行业，向更高质量迈进。

在客户方面，公司积极维护持续性、双赢性的客户关系，优化客户群体，开发新的高质量客户如比亚迪、蔚来汽车、小鹏汽车等主流新能源制造商；在产品方面，公司强大的科研实力和体系不断研发出更多的高质量产品，加强技术引领，提升产品的竞争力，为客户开发出更多的高性价比的材料解决方案。公司改性塑料产品毛利率近年来不断提升，盈利质量大幅加速提升。

传统应用焕发新春，家电、汽车原有应用升级。在家电领域，公司一方面深挖大客户需求，持续加大全球家电大客户开发力度，在主要的知名家电企业做大份额；另一方面，公司持续技术投入，聚焦新产品、新方案、新场景、新应用。

在汽车领域，公司产品紧跟汽车产业升级趋势，汽车改性材料不断创新，从年切入汽车改性材料领域之后，经过20年的打磨实现了车用材料的全球布局。公司凭借车用材料三大核心竞争力：全系列车用改性塑料及复合材料产品体系，整体化技术解决方案及正向设计联合开发，全球主流汽车制造企业全行业全方位合作实现了车用材料市场占有率的快速提升，从年的18kg/辆提升到年的20kg/辆以上。公司还进一步深化组织改革、实施垂直管理，加大技术研发投入，并通过产品工程化、功能化调整和OEM细分市场经营细化品牌布局，打通主流新能源汽车以及豪华品牌汽车认可和开发通道，项目开发材料单车占比达到30kg以上，在主流新能源汽车以及豪华品牌汽车的全球布局上初显成效。

在高质量战略的引领下，公司年在气味控制、高性能增强聚丙烯材料、防污抗菌内饰材料、微发泡材料、挤出吹塑用聚酰胺材料、雷达透波和屏蔽材料等方面进行重点攻关，通过配方和工艺的结合，持续提升产品竞争力。公司开发出了多项高端车用新技术和材料如：低散发微泡薄壁、高性价比超高耐温性材料、遮光材料、光散射材料、高光黑材料、免喷涂材料。

在5G通讯领域，电磁屏蔽以及高导热性能成为新的行业需求。随着5G时代下游市场的快速发展,单机需求量的提升叠加终端设备数量的增加,将带来电磁屏蔽和导热材料和器件的巨大增量需求。公司利用LDS材料研发的智能手机天线，具有高尺寸稳定性，优异的加工性，以及配色的灵活性，广泛应用于市场。

在智能家居领域，新冠疫情促使抗菌材料蓬勃发展。新冠肺炎疫情让消费者普遍认识到抗菌、抑菌、灭菌的重要性，消费者在选择家电、卫浴等产品时，抗菌性能成为一项迫切的需求。一般塑料制品若长期处于潮湿环境下，如洗衣机、冰箱、空调、饮水机等，潮湿的环境容易滋生细菌、霉菌，就需要通过抗菌材料来抑制其生长。因此除了满足美观、轻薄以及使用性能外，具备抗菌性将成为新型材料不可或缺的一项性能。公司采用ABS所制备的智能马桶座圈具有高光、良外观、抗菌耐候和V0阻燃的优异特性。另外在电磁炉外壳中所用的PBT材料也具有耐油、高耐热等特性。

在新能源汽车领域，由于高能量密度的电池包容易因碰撞易出现短路燃烧等问题，对材料的阻燃以及耐冲击有更大的需求。公司利用PPE材料打造的锂电池支架外壳具有耐高温、高冲击以及无卤阻燃性能，可大规模应用在新能源车pack箱中。

在个人交通安全防护领域，为响应公安部交管局部署的“一盔一带”安全守护行动，公司结合多年国际、国内相关标准和应用经验积累，对头盔行业的材料需求提供应用方案。公司用于制备头盔和护目镜的连续纤维增强复合材料具有优秀的力学性能，头盔通过模压加注塑工艺一体成型，采用ABS合金相容性和耐化学性调控技术实现超高韧性ABS合金材料的产业化，将传统改性料和复合材料各自的优点发挥到极致，实现了在运动头盔、单车头盔和滑雪头盔等运动护具上的应用。该技术整体增强头盔的各项性能，突破了头盔行业只使用纯树脂而无法满足新的技术标准要求。新的产品不仅符合国家最新的头盔安全标准，也满足美国和欧洲相关的头盔标准，为公司在新行业拓展了改性塑料的销量。

在现代农业领域，随着猪舍要求抗菌升级、智能化升级，对改性塑料的需求持续增长，已成为新的行业增长点。猪舍已经摆脱了传统的构造方式，最早的猪圈采用的是实心地坪，火坑加热，自然通风，人工饲喂等传统方式，猪舍通风不好，卫生条件差，夏季降温效果差，单人饲养数量有限，整体成本较高。而现代的智能猪舍采用的是铸铁板高床式密集饲养、配有水帘降温系统，猪舍负压系统和自动化饲料输送设备，在智能化控制系统的管理下，能够适时调节猪舍温度和湿度，定时定量供给食水，实现全天候监控。猪舍中新型技术的开发将催生对各类优质塑料的需求，例如：具有保温、阻燃等性质的挤塑板吊顶；耐腐蚀、易冲洗且不伤脚底的塑料漏粪板；ABS工程料材质的水帘；防风防寒的PVC涂塑帆布和抗老化PE材质的卷帘；未来猪舍打通猪粪有机肥路线也将需要大量耐腐蚀、防热胀冷缩的改性PVC、PE等输送管材。改性材料凭借其优异的质量和使用性能，将不断地应用到养殖业的升级中，成为新的行业增长点，公司也将利用自身在改性塑料的储备和优势抓住这些新的市场机会，在智能养殖领域实现快速渗透。

收购宁波金发，切入上游石化原料领域。公司继年5月完成对宁波海越全资收购，分期逐步打通丙烯-聚丙烯-改性塑料全产业链、扩大产能、开展副产氢气综合利用。完成收购时，宁波金发具备60万吨/年PDH，60万吨/年异辛烷，4万吨/年甲乙酮产能。

全产业链能够发挥协同效应，最大程度的获取链条上的各环节利润，显著提升盈利规模和质量。公司具备改性塑料产能约万吨，行业上游原材料主要为各类树脂，其中PP占比最大，PP的价格波动很容易影响到公司改性塑料的毛利率水平。全产业链打通后，公司能够获取从丙烷到改性聚丙烯的整段利润。年改性聚丙烯和丙烷的价差约为元/吨，且该价差长期稳定，行业中间制造和加工费约元/吨，全产业链打通后，公司可获得约元/吨的利润，利润规模显著提升，抗风险能力显著增强。

防疫耗材主要包括N95熔喷非织布医用口罩、驱动过滤呼吸器（PAPR）、普通医护口罩、防护面罩、护目镜、防护服、隔离衣、医用手套等。防疫耗材主要材料均为改性高分子材料：N95医用口罩的熔喷非织造布化学成分通常为聚丙烯；PAPR中面罩由橡胶或硅胶制成，头盔通常由无纺布聚丙烯制成，遮阳板通常由醋酸纤维或PET制成；普通医护口罩同样由聚丙烯非纺织布和纺织材料制成；防护面罩的遮阳板通常由聚碳酸酯、丙酸盐、醋酸盐、聚氯乙烯或聚对苯二甲酸乙二醇酯（PETG）等改性塑料制成，通常带有防眩光、防雾、防静电或其他涂层；护目镜中注塑透镜主要成分为高纯度聚碳酸酯，镜片通常涂有防雾、防刮擦、防眩光等涂层，并附着硅酮等材料增加密封性；医用防护服分为一次性防护服和可重复使用防护服，一次性防护服通常由聚酯或聚丙烯纺丝成非织布网，与透气微孔薄膜或其它非织布复合，或采用水刺非织布与透气微孔薄膜复合制成；可重复使用防护服通常由%棉、%聚酯纤维或混纺制成，目前医用防护服大多采用聚四氟乙烯（PTFE）材料；医用手套生产原料通常为乳胶、天然橡胶和丁腈橡胶。这些原材料本质上均为改性高分子材料，公司向防疫耗材方向的业务延伸充分利用了公司本身改性方面的技术优势。

一、改性材料平台化

金发科技成立于年；1年完成股份制改制；4年上交所上市；8年收购绵阳东方特种工程塑料有限公司；9年完成生物可降解材料多功能聚酯研发与生产；年珠海万通完成生物可降解塑料聚酯(PBSA)产业化合成装置投料试车成功；年碳纤维公司成立；年收购印度HYDRO公司；年实现吨LCP产业化；年收购宁波海越49%股权，向上游原来料丙烯等进行产业布局；年完成对宁波海越全资收购；年构筑熔喷料-熔喷布-口罩产业链。

二、业务分析

-年，营业收入由.82亿元增长至.61亿元，复合增长率17.46%，20年同比增长19.72%，Q1实现营收同比增长63.60%至90.57亿元；归母净利润由7.12亿元增长至45.88亿元，复合增长率45.15%，20年同比增长.64%，Q1实现归母净利润同比增长.79%至7.65亿元；扣非归母净利润由5.40亿元增长至44.36亿元，复合增长率52.38%，20年同比增长.25%，Q1实现扣非归母净利润同比增长.10%至7.13亿元；经营活动现金流由15.20亿元增长至62.17亿元，复合增长率32.54%，20年同比增长.03%，Q1实现经营活动现金流同比下降.10%至-2.00亿元。

分产品来看，年改性塑料产品实现营收同比增长17.09%至.08亿元，占比58.92%，毛利率增加7.28pp至26.17%；新材料产品实现营收同比增长36.46%至17.56亿元，占比5.07%，毛利率增加5.82pp至39.66%；绿色石化产品实现营收同比增长16.93%至47.95亿元，占比13.84%，毛利率减少0.87pp至14.61%；医疗健康实现营收27.10亿元，占比7.82%，毛利率76.06%；贸易品实现营收同比下降20.09%至49.68亿元，占比14.34%，毛利率增加0.28pp至3.28%。

年公司前五大客户实现营收29.49亿元，占比8.41%。

三、核心指标

-年，毛利率17年提高至17.41%，随后逐年下降至18年低点13.48%，而后逐年提高至25.77%；期间费用率16年上涨至高点12.43%，随后逐年下降至6.67%，其中销售费用率由2.73%上涨至17年高点3.07%，随后逐年下降至1.82%，管理费用率16年上涨至高点7.80%，随后逐年下降至19年低点2.75%，20年上涨至3.21%，财务费用率由1.78%下降至17年低点1.43%，随后逐年上涨至19年高点2.20%，20年下降至1.64%；利润率由4.41%下降至17年低点2.38%，随后逐年你提高至13.15%，加权ROE由8.77%下降至17年低点5.61%，随后逐年提高至13.15%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，16年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，17年净资产收益率的下降是由于利润率的下降，18年净资产收益率的提高是由于利润率、资产周转率和权益乘数的提高，19年净资产收益率的提高是由于利润率和权益乘数的提高，20年净资产收益率的提高主要是由于利润率的提高。

五、研发支出

年公司研发投入同比增长22.90%至14.39亿元，占比4.10%；截止年公司研发人员人，占比13.96%。

六、估值指标

PB3.77，位于近3年70分位值上方。

根据机构一致性预测，金发科技年业绩增速在18.77%左右，EPS为2.42元，18-23年5年复合增长率58.41%。目前股价22.87元，对应年估值是PE9.45倍左右，PEG0.50左右。

看点：

公司改性材料技术储备丰富，产品紧跟产业升级趋势，受益于智能家居、5G通讯、现代农业等所催生的高品质改性塑料需求，未来有望实现产品毛利的稳步增长，年产销量迈向万吨。宁波金发二期项目有助于实现“丙烷-丙烯-聚丙烯-改性聚丙烯”产业链一体化，显著提升盈利规模和质量，聚焦千亿产值，强化改性塑料龙头地位。

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